4.2. Джерела фінансування розвитку корпорації

4.2. Джерела фінансування розвитку корпорації

Коефіцієнти внутрішнього зростання і стійкого зростання

Кінцевою метою корпорації, як ми вже неодноразово зазначали, є зростання добробуту акціонерів. У фінансових планах визначаються темпи економічного зростання, необхідні для досягнення цієї основної мети.

Для визначення можливостей економічного зростання розраховуються два коефіцієнти: коефіцієнт внутрішнього зростання і коефіцієнт стійкого зростання.

Коефіцієнт внутрішнього зростання визначає можливості самофінансування, тобто забезпечення розвитку корпорації тільки за рахунок внутрішніх джерел, без залучення зовнішніх.

Коефіцієнт внутрішнього зростання складний, оскільки для його визначення використано два коефіцієнти: прибутковості активів і реінвестування (капіталізації) чистого прибутку; формула для його розрахунку така:

.

Коефіцієнт прибутковості активів визначається за формулою:

.

Коефіцієнт реінвестування (капіталізації) чистого прибутку, позначений у формулі коефіцієнта внутрішнього зростання буквою b, визначається за формулою:

,

або

1 – Коефіцієнт дивідендних виплат.

Крім коефіцієнта внутрішнього зростання, визначається також коефіцієнт стійкого зростання, що відображає максимально можливий темп економічного розвитку корпорації за рахунок внутрішніх і зовнішніх (за винятком випуску нових акцій) джерел. У розд. 7 і 8 ми ознайомимо читача з причинами, через які корпорація, вишукуючи джерела фінансування, ставить на останнє місце випуск нових акцій. Коефіцієнт стійкого зростання також складний, оскільки для його визначення використовуються два коефіцієнти: прибутковості власного капіталу і реінвестування (капіталізації) — b. Він визначається за формулою:

Розглянуті вище коефіцієнти залежать не тільки від прибутковості активів або капіталу, а й від коефіцієнта реінвестування, тобто від тієї частини чистого прибутку, що залишається в компанії після виплати дивідендів. Тому дивідендна політика є дуже важливим чинником у визначенні фінансування економічного зростання корпорації.

Звернемося до даних по корпорації «Кока-Кола» (рис. 4.1). Протягом 11-річного періоду коефіцієнт внутрішнього зростання підвищувався. У 1997 р. корпорація досягла максимального показ­ника, вона могла забезпечити економічний розвиток за рахунок внутрішніх джерел на 19,5 %. У наступні кризові роки така можливість різко знизилася. У 2000 р. джерела самофінансування знизилися до 2,4 %. Однак завдяки економічним зусиллям менеджерів корпорації в 2001 р. показник зріс до 10,5 %.

Рис. 4.1. Динаміка коефіцієнтів зростання корпорації «Кока-Кола»

Той самий тренд спостерігається і з коефіцієнтом стійкого зростання. У 1997 р. коефіцієнт стійкого зростання підвищився порівняно з 1990 р. більше ніж у 2 рази, досягнувши 69,2 %. З 1998 р. під впливом кризи коефіцієнт помітно зменшується, у 2000 р. він становив тільки 5,5 %, однак у 2001 р. цей показник зріс до 23,7 %.

Проаналізуємо причину стійкості тренду в зростанні коефіцієнтів до 1998 р., тобто до економічної кризи. Насамперед потрібно вивчити динаміку коефіцієнтів, використовуваних у показниках зростання.

На рис. 4.2 зображено в динаміці співвідношення двох коефіцієнтів: виплати дивідендів і реінвестування. З 1992 до 1997 рр. спостерігався стійкий тренд зростання коефіцієнта капіталізації, що означало накопичення власного капіталу корпорації для розвитку. Спад виробництва, що проявлявся вже в 1998 р., обірвав цей тренд, корпорація змінила розподіл чистого прибутку на користь дивідендних виплат. Зміна дивідендної політики негативно вплинула на коефіцієнти зростання в 1998—2000 рр. Однак у 2001 р. розподіл чистого прибутку знову змінюється на користь капіталізації чистого прибутку, у результаті коефіцієнт внутрішнього зростання збільшується до 10,5 %, а коефіцієнт стійкого зростання — до 23,7 %.

Рис. 4.2. Динаміка коефіцієнтів дивідендних виплат
і реінвестування (капіталізації) чистого прибутку
корпорації «Кока-Кола»

У фінансовому плануванні велике значення надається прибутковості корпорації. Обчислюються кілька показників прибутковості, і кожний з них визначає ефективність використання фондів, що перебувають у розпорядженні корпорації. Коефіцієнти маржі прибутку визначають прибутковість продажу. Фінансові аналітики корпорації «Кока-Кола» використовують два коефіцієнти. Перший — коефіцієнт валової маржі прибутку (Gross Margin), що визначається за формулою:

.

У цьому коефіцієнті використовується показник валового при­бутку як різниця між нетто-виторгом від реалізації (Net operating revenues) і вартістю проданих товарів (Cost of goods sold). Другий показник — коефіцієнт операційної маржі (Operating margin) визначається за формулою.

На відміну від першого показника в чисельнику використовується операційний прибуток як різниця між валовим прибутком і операційними витратами, в які входять адміністративні, загальні, а також витрати, пов’язані з продажем виробленої продукції. Обидва показники маржі прибутку (табл. 4.1) протягом 11-річ­ного періоду змінювалися: валовий — у межах 59,0—70,4 %, операційний — у межах 18,0—26,5 %. Максимальні показники були напередодні економічної кризи, мінімальні — в 2000 р. як наслідок кризи.

Визначаючи коефіцієнт внутрішнього зростання, ми використовували показник прибутковості активів.

У роки економічного піднесення в корпорації «Кока-Кола» зростала ефективність використання активів (див. табл. 4.1). Зазначений коефіцієнт її зріс із 14,9 % у 1990 р. до 24,5 % у 1997 р.; з 1998 р. починається його значне зниження, у 2000 р. він становив тільки 10,6 %, а в 2001 р. відбулося зростання цього показника до 17,7 %. Зниження коефіцієнтів реінвестування і прибутковості активів призвело до істотного зниження коефіцієнта внутрішнього зростання, тобто внутрішні джерела вичерпалися. У 2000 р. вони могли забезпечити тільки 2,4 % зростання корпорації. Підвищення ефективності використання активів збільшило внутрішні джерела зростання.

Таблиця 4.1

Коефіцієнти прибутковості корпорації
«Кока-кола», 1990—2000 рр., %[1]

Необхідно зазначити, що корпорації використовують коефіцієнти прибутковості, які враховують їх облікову і фінансову специфіку. У звіті корпорації «Кока-Кола» використовуються два коефіцієнти прибутковості капіталу: прибутковість капіталу, вкладеного у звичайні акції (Return on common equity), і прибутковість капіталу корпорації (Return on capital):

У цих коефіцієнтах капітал корпорації визначається як сума власного капіталу плюс зобов’язання, за якими корпорація платить проценти.

Для визначення коефіцієнта стійкого зростання використовується один з показників, а саме: прибутковість капіталу корпорації. З 1990 р. до 1997 р. проявилася стійка тенденція його зростання, з 1998 р., як і інші коефіцієнти прибутковості, він знижується до мінімальної позначки — 16,2 %. Тому коефіцієнт стійкого зростання впав із 69,2 % у 1997 р. до 5,5 % у 2000 р. Підвищення цього коефіцієнта в 2001 р. сприяло підвищенню коефіцієнтів зростання. Отже, коефіцієнти зростання визначаються ефективністю використання активів і капіталу.

Планування зовнішніх джерел фінансування

Фінансування розвитку, розширення виробництва здійснюється за рахунок не тільки внутрішніх, а й зовнішніх джерел. До них належать емісія зобов’язань різної форми і термінів, випуск акцій. Розрахунок зовнішніх джерел на планований фінансовий рік здійснюється за такою формулою:

,

де А — активи базового року;

L — зобов’язання (борги) базового року;

S1 — продаж базового року;

(DS) — плановий приріст продаж;

S2 — прогноз продаж на планований рік;

Р — дохідність продаж, %;

D — коефіцієнт дивідендних виплат.

Формула складається з трьох блоків. Перший — визначає суму необхідних активів у планованому році. Другий — приріст внутрішніх джерел за рахунок приросту кредиторської заборгованості і нарахованої суми. Третій — приріст нерозподіленого прибутку. Із суми необхідних активів відраховуються плановані внутрішні джерела. Сума, що залишилася, являє собою зовнішні джерела. Із цього слід зробити висновок, що, визначаючи нову емісію корпоративних цінних паперів, фінансовий відділ корпорації повинен старанно визначити свої можливі внутрішні ресурси.

Розглянемо ситуацію щодо визначення зовнішніх і внутрішніх джерел фінансування.

Ситуація

Менеджери корпорації N повинні визначити джерела фінансування на планований рік. Корпорація планує збільшити обсяг продаж із 100 до 150 тис. дол. Передбачено також одержати прибуток у розмірі 5 % від суми продаж, з якої 40 % буде виплачено акціонерам у вигляді дивідендів. Нижче наводимо баланс корпорації «Сміт» на початок планованого року. Під час планування джерела фінансування враховується довгострокова політика корпорації щодо структури капіталу. Із цією метою вводяться певні обмеження. Зокрема, у корпорації N введені граничні коефіцієнти боргового навантаження на капітал:

1) коефіцієнт зобов’язання/(зобов’язання + власний капітал), тобто коефіцієнт загального боргового навантаження на загальну суму капіталу, що перебуває в розпорядженні корпорації, не повинен перевищувати 55 %;

2) коефіцієнт довгострокові зобов’язання/власний капітал, тобто довгострокове боргове навантаження на власний капітал корпорації, не може перевищувати 25 %.

Баланс корпорації «Сміт» на 01.01.200_ р., тис. дол.

Розв’язання.

Формула визначення суми зовнішнього фінансування:

.

1. Визначимо суму активів, необхідну для фінансування планованого обсягу продажу:

2. Визначимо обсяг внутрішніх джерел фінансування:

а) зобов’язання, що спонтанно зростають у разі зростання обсягу продажу, статті поточних зобов’язань: кредитори і нараховані суми:

б) приріст нерозподіленого прибутку:

0,05 ´ 150 000 (1 – 0,4) = 4500 тис. дол.

Усього з внутрішніх джерел може бути отримано:

30 000 + 4500 = 34500 тис. дол.

3. Обсяг необхідного зовнішнього фінансування становитиме:

70 000 – 30 000 – 4500 = 35 500 тис. дол.

4. Визначимо джерела зовнішнього фінансування з урахуванням обмежень, пов’язаних зі структурою капіталу. Із цією метою обчислимо:

1) коефіцієнт загального боргового навантаження: зобов’я­зання/капітал, що перебуває в розпорядженні корпорації за минулий, базовий рік:

75 000 / 140 000 = 0,5357 · 100 = 53,6 %;

2) коефіцієнт боргового довгострокового навантаження на власний капітал корпорації:

10 000 / 65 000 = 0,1538 · 100 = 15,4 %.

Передбачається, що обидва показники в планованому році можуть зрости до певного рівня: перший — до 55 %, другий — до 25 %, тобто в межах норми.

З урахуванням обмежень загальна сума зовнішнього фінансуван­ня в 35 500 тис. дол. може бути розподілена так: на 10 000 тис. дол. будуть випущені довгострокові зобов’язання, на 25 500 тис. дол. — звичайні акції. Співвідношення зобов’язання—акції визначається методом проб і помилок. Наприклад, якщо ми заплануємо збільшити довгострокові зобов’язання до 30 000 тис. дол., тоді загальна сума зобов’язань зросте до 125 000 тис. дол. (95 000 + 30 000),
(див. табл. 4.2), а загальний коефіцієнт боргового навантаження становитиме:

125 000 / 210 000 = 0,5447 · 100 = 54,8 %.

Коефіцієнт довгострокового боргового навантаження на капітал акціонерів дорівнюватиме:

30 000 / 95 000 = 0,3158 · 100 = 31,6 %,

тобто перевищить граничний.

Складемо підсумкову таблицю планування внутрішніх і зовнішніх джерел фінансування розвитку корпорації.