5.2. Теорії в галузі дивідендної політики

5.2. Теорії в галузі дивідендної політики

Принциповим питанням, яке стоїть в основі теоретичних досліджень, присвячених дивідендній політиці, є питання взаємозв’язку між напрямом використання чистого прибутку (дивіденди чи тезаврація) та вартістю підприємства[1]. Інакше кажучи, чи існує оптимальне співвідношення використання чистого прибутку, за якого мінімізуються витрати на залучення капіталу, чи дивідендна політика жодним чином не впливає на оптимізацію структури капіталу і вартість підприємства? Залежно від характеру відповіді на це запитання рекомендується приймати ті чи інші рішення в галузі виплати дивідендів. Зупинимося на найвідоміших концепціях дивідендної політики.

Теза щодо «іррелевантності (нейтральності) дивідендної політики». Ф. Модільяні, М. Міллер, Ф. Блек відстоюють позицію, що між сумою сплачуваних дивідендів і ринковим курсом акцій не існує зв’язку, оскільки курс акцій визначається нинішніми та майбутніми доходами підприємства, а також потенціалом його зростання. Найраціональнішою з їх погляду є фінансова політика, в рамках якої відбувається відмова від виплати дивідендів і весь прибуток спрямовується на реінвестиції. Отже, самофінансування підприємства розглядається як пріоритетне джерело фінансування. У такому разі акціонери максимізують доходи здебільшого в результаті зростання курсу акцій. Правило використання прибутку відповідно до цієї концепції формулюється таким чином: спрямовувати на виплату дивідендів слід лише ту частину прибутку, яку неможливо ефективно реінвестувати. Йдеться про так званий залишковий принцип дивідендних виплат.

Теза про пріоритетність дивідендів. Як свідчить біржова статистика, факт виплати дивідендів усе ж таки впливає на вартість корпоративних прав. Це зумовлено тим, що ряд інвесторів, зокрема дрібні акціонери, віддають перевагу реальним дивідендам порівняно з майбутніми доходами від зміни курсу, зумовленими тезаврацією прибутку «краще синиця в руках, ніж журавель у небі». На цьому припущенні ґрунтується американська модель оптимізації дивідендної політики (Bird-in-the-Hand-Argu­ment). Згідно з цим підходом, найвідомішими прихильниками якого є Дж. Лінтнер та М. Гордон, актуальний курс акцій визначається теперішньою вартістю очікуваних доходів на ці акції, які включають усі майбутні дивіденди, а також очікувану виручку від реалізації акцій. Зростання дивідендів досить часто сприймають як сигнал до того, що підприємство працює успішно, і навпаки, зменшення рівня дивідендів може сигналізувати про фінансові проблеми суб’єкта господарювання. Отже, дивіденди впливають на вартість підприємства. На цій тезі ґрунтується так звана модель виплати дивідендів Гордона, згідно з якою виплата дивідендів є пріоритетнішою, ніж реінвестування.

Концепція мінімізації податкових платежів. Поряд з власниками корпоративних прав, котрі віддають перевагу стабільним дивідендам, є група інвесторів, які при прийнятті своїх рішень виходять насамперед з критерію мінімізації податкових платежів. Якщо податковим законодавством країни (наприклад, США, Швейцарія, країни Бенілюксу) передбачено нижчий рівень оподаткування нерозподіленого прибутку порівняно з розподіленим, то підприємство отримує податкові переваги при використанні як джерела фінансування реінвестованого прибутку. Водночас вартість обслуговування власного капіталу, залученого із зовнішніх джерел, підвищується. Якщо ж рівень оподаткування дивідендів є нижчим, ніж рівень нерозподіленого прибутку (наприклад, Німеччина), то вигіднішою буде виплата дивідендів. Ця обставина лежить в основі ще однієї досить відомої теорії у галузі дивідендної політики — концепції податкових переваг.

Слід зазначити, що остаточного підтвердження на практиці переваг тієї чи іншої концепції не знайдено. Прийнятність того чи іншого підходу залежить від конкретних умов діяльності підприємства, структури та психологічних особливостей інвесторів, їх інформаційного забезпечення тощо. Саме тому фінансовий менеджер повинен проаналізувати всю сукупність факторів дивідендної політики і виробити найоптимальнішу для конкретного підприємства дивідендну стратегію.