9.4. Ранжирування проектів на основі економічних методів оцінки

9.4. Ранжирування проектів на основі економічних методів оцінки

Порівняльна характеристика використання методів оцінювання проекту

Усі описані вище економічні методи оцінки проекту використовуються на практиці. У кожному конкретному випадку фінансовий менеджер вибирає найбільш прийнятний, виходячи з особливостей проекту.

Американський економіст К. К. Сіо наводить результати дослідження, здійсненого в США. Це дослідження показало, що методи оцінювання використовуються нерівномірно (табл. 9.15).

Таблиця 9.15

Методи складання бюджету довгострокових витрат,
застосовувані 112 корпораціями США
(у ПРОЦЕНТАХ від кількості респондентів)[1]

За даними таблиці можна зробити такі висновки:

корпорації проводять як первинне, так і вторинне оцінювання інвестиційного проекту;

під час вторинного оцінювання методи істотно змінюються. Так, наприклад, чисту приведену вартість під час первинного оцінювання використовують тільки 9,8 % респондентів, тоді як під час вторинного оцінювання — 25,8 %;

найпопулярнішим методом оцінки проекту є показник внутрішньої норми прибутковості (дохідності). Його використовують як первинний метод 53,6 % респондентів;

метод визначення періоду окупності використовували 44,0 % респондентів під час вторинної оцінки проекту, що свідчить про те, що показник використовувався як обмеження, якого треба дотримуватися, а не як критерій вигоди.

У тих випадках, коли стоїть вибір проекту з запропонованих двох або кількох, важливим питанням є визначення методу оцінки проектів. Якщо використовувати всі описані вище методики оцінки проекту, то всілякі допущення призведуть до того, що оцінки за цими методиками будуть різні. Тому менеджер підбирає два прийнятні методи для порівняння оцінок за двома чи кількома проектами і на цій основі робить вибір.

Вибір проекту за критеріями
чистої приведеної вартості
і внутрішньої норми прибутковості

Розглянемо ранжирування двох проектів за двома критеріями — чиста приведена вартість (NPV) і внутрішня норма прибутковості (IRR). У тому разі, якщо обидва показники позитивні, обидва проекти прийнятні. Проте буде потрібний поглиблений аналіз для вибору найкращого проекту.

Визначаючи критерій ранжирування проектів, необхідно враховувати припущення щодо реінвестування грошових потоків. Відповідно до методу чистої приведеної вартості грошові потоки реінвестуються за ціною капіталу, тобто за процентною ставкою вартості капіталу (або за будь-якою іншою дисконтною ставкою). Тому всі проекти, подані для вибору, оцінюються за цією однаковою для всіх ставкою рефінансування. Відповідно до методу внутрішньої норми прибутку, приплив, тобто вхідні грошові потоки, реінвестуються за ставкою внутрішньої норми прибутку, диференційованою для кожного проекту. Тому різні проекти матимуть різні норми реінвестування. Розглянемо ситуацію.

Ситуація

Фінансовому менеджеру корпорації запропоновано вибрати інвестиційний проект і одержати інформацію про грошові потоки двох взаємовиключних проектів (табл. 9.16).

Таблиця 9.16

Грошові потоки двох взаємовиключних
інвестиційних проектів, дол.[2]

Розв’язання

Обидва проекти передбачають однакові початкові інвестиції, але за проектом А грошові потоки протягом усього терміну надходять рівномірно, за проектом Б — наростають щороку і за загальною сумою перевищують надходження коштів за проектом А. Тому чистий приплив коштів за проектом Б значно вищий. Усі грошові потоки реінвестуються за однією дисконтною ставкою, рівною 15 %. Чиста приведена вартість проекту Б в даному випадку буде вищою. З цього можна зробити висновок про перевагу проекту Б, тому що чиста поточна вартість за 15-процентної ставки в нього вища. Внутрішня норма прибутковості вища за проектом А. Однак норма прибутку базується на припущенні, що проект А принесе 25 %, а проект Б — 20 % прибутку. Логічних пояснень, чому чистий приплив готівки на суму 19 644 дол. принесе 25 %, а 26 660 дол. — 22 %, немає. Таким чином, можна зробити висновок, що кращим критерієм для вибору проекту буде чиста приведена вартість, тому фінансовий менеджер повинен віддати перевагу проекту Б.

Вибір проекту за критеріями чистої
приведеної вартості й індексу прибутковості

Розглянемо ранжирування проектів за двома критеріями: чистої приведеної вартості й індексу прибутковості (коефіцієнт нетто надходження — витрати) на основі розв’язання ситуації.

Ситуація

Фірма N має намір купити новий верстат з вищою продуктивністю. Фінансові менеджери розглядають два взаємовиключні інвестиційні проекти. Грошові потоки за проектами подані в табл. 9.17.

Таблиця 9.17

Грошові потоки за проектами ФІРМИ N[3]

Розв’язання

На підставі наведених вище даних визначимо:

нетто приведену вартість:

за проектом А = 20 000 (70 000 – 50 000);

за проектом Б = 15 000 (30 000 – 15 000);

індекс прибутковості:

за проектом А: 140 % (70 000 / 50 000 ´ 100 %);

за проектом Б: 200 % (30 000 / 15 000 ´ 100 %).

За проектом А вища чиста приведена вартість, за проектом Б вищий індекс прибутковості. Обидва проекти прийнятні. Проте перевагу слід віддати проекту А, оскільки чиста приведена вартість вища. У цьому випадку фінансовий менеджер повинен взяти за критерій чисту приведену вартість, що повніше оцінює сутність проекту і його можливості для зростання прибутку.

Раціонування капітальних вкладень

Поняття раціонування капітальних вкладень відповідає положенню про обмеженість фінансових фондів, що перебувають у розпорядженні корпорації. Необхідність раціонування, або лімітування, виникає в тих випадках, коли необхідна сума фінансових фондів обмежена на даний період часу з об’єктивних чи суб’єктивних причин, менеджери корпорації прийняли рішення не робити нових емісій цінних паперів. При цьому ухвалені інвестиційні проекти можуть бути з позитивною чистою приведеною вар­тістю і високим коефіцієнтом прибутковості.

Розрізняються два види раціонування: жорсткий (hard) і м’який (soft). Жорсткий тип капітального раціонування може виникнути в тих випадках, коли стримуючі причини визначаються зовнішніми факторами, тоді як м’який тип відповідає внутрішнім управлінським рішенням щодо обмеження інвестиційних витрат. З теоретичного погляду в ідеальному ринку капіталів не може бути жорсткого типу раціонування, а м’який тип був би
ірраціональним. Проте в реальному світі все може відбуватися інакше. Комерційні банки можуть установлювати обмеження на одержання кредиту. Материнські або холдингові компанії можуть установлювати обмеження для своїх дочірніх компаній, для котрих таке раціонування є зовнішнім.

Раціонування капітальних вкладень використовується також у разі надзвичайних обставин: у випадках глибокого спаду виробництва через втрату ринків збуту, загрози банкрутства і т. п.

Дослідження, проведені фінансовими аналітиками у Великобританії, показують, що три з п’яти компаній вдаються до раціонування капітальних вкладень[4].

Ситуація 1

Припустимо, що менеджери компанії прийняли рішення про обмеження в даному році інвестиційних проектів. Установлено суму інвестицій у 5 млн дол., хоча прийнята раніше сума становила 8 млн. Це рішення було обумовлено побоюваннями як швидкого зростання виробництва (тобто непевністю в конкурентній позиції), так і небажанням використовувати зовнішні джерела фінансування. Корпорація раніше прий­няла сім інвестиційних проектів з позитивними показниками чистої приведеної вартості на загальну суму 8 млн дол. Зав­дання полягає в тому, щоб знайти найбільш прийнятні проекти для фінансування в даному році. Із цією метою здійснюється ранжирування проектів за показником чистої приведеної вартості (табл. 9.18).

Таблиця 9.18

Ранжирування інвестиційних проектів

На підставі ранжирування можуть бути ухвалені тільки перші три проекти, що принесуть компанії нові грошові потоки на суму 930 тис. дол. Решта п’ять інвестиційних проектів на суму 3 млн дол., незважаючи на позитивні значення чистої приведеної вартості, відхиляються на підставі політики раціонування капітальних вкладень.

Ситуація 2 [5]

Корпорація прийняла рішення про раціонування капітальних вкладень. Фінансові менеджери вирішили ранжирувати сім проек­тів за двома показниками: чиста приведена вартість і внутрішній коефіцієнт прибутковості — і на підставі отриманих результатів вибрати найбільш прийнятні. У поточному році корпорація може про­фінансувати проекти на суму 115 000 дол., тоді як усі сім проектів потребують 215 000 дол. (табл. 9.19).

Таблиця 9.19

Ранжирування інвестиційних проектів

Як показано в табл. 9.19, на підставі ранжирування за NPV слід прийняти четвертий, третій і перший проекти, що приносять NPV відповідно 15 000, 10 000 і 3000 дол.

У результаті ранжирування за показником IRR на перше місце виходить проект 1 зі ставкою прибутковості 24 %, на друге — третій зі ставкою прибутковості 22 %, на третє місце — другий і сьомий проекти, що можуть принести 18 % прибутковості. Перед фінансовими аналітиками постає питання: на підставі якого з двох методів варто прийняти рішення?

Розглянемо застосування IRR. Якщо ми вибираємо проекти 1, 2, 3 і 7, то загальна сума, необхідна для вкладення, становитиме 110 000 дол. за рівня прибутковості не менше 18 %. За обраними проектами чиста приведена вартість становитиме 25 500 дол. Менеджери компанії заінтересовані в зростанні добробуту своїх акціо­нерів, тому для них більш важливою проблемою є зростання чистої приведеної вартості, тобто зростання грошових потоків, ніж досягнення високої норми прибутку. Отже, вони будуть ранжирувати проекти за показником NPV. У цьому разі за тієї самої суми інвестицій у 110 000 дол. приріст грошових потоків становитиме 28 000 дол. З економічного погляду ранжирування перешкоджає досягненню максимальної прибутковості, тому що основна мета корпорації — забезпечення зростання чистої приведе­ної вартості.