3.2.3. Фондові операції на біржі

Розгляд процесу виконання фондової операції (угоди, укладання договору) доцільно почати з характеристики біржових посередників, передовсім — з брокерів і дилерів. Хоч ми вже неодноразово говорили про них, варто ще раз нагадати основні характеристики цих найважливіших для інвестора членів фондової біржі.

Брокер — це посередник, який сприяє здійсненню угод між заінтересованими сторонами — клієнтами фондової біржі. Брокери укладають угоди з доручення клієнта і його коштом, одержуючи за ці послуги від нього комісійну винагороду. Брокерами можуть бути як приватні особи, так і цілі організації (компанії, фірми). І ті, і ті, як правило, є членами фондової біржі. Брокер діє на підставі укладеної з клієнтом угоди (договору), в якій визначаються умови купівлі-продажу цінних паперів, можливі додаткові послуги брокера і розмір брокерської винагороди (у відсотках до суми угоди). В угоді обумовлюється характер роботи брокера, котрий може бути як повіреним, так і простим комісіонером. В обох випадках брокер — це професіональний учасник ринку цінних паперів. Брокер діє в межах визначеної його клієнтом суми. Він має право вибору цінних паперів (або вибору покупця, коли брокер бере участь у продажу) згідно з одержаним від клієнта наказом. Зі свого боку, клієнт має право будь-коли дати брокеру наказ про припинення виконання операції.

Іншим популярним біржовим посередником є дилер. На відміну від брокера він вкладає власний капітал під час укладення угоди і діє від свого імені. Дилерів характеризують також як принципалів, котрі виражають власну волю і власні інтереси. Їх основна діяльність — це перепродаж цінних паперів, а джерелом доходу є різниця між ціною продажу і ціною купівлі. Виступаючи як оператор біржового ринку, дилер оголошує ціну продажу і купівлі, максимальну й мінімальну кількість цінних паперів, що купуються і продаються, а також термін, протягом якого буде чинною оголошена ціна. Порівняно з брокером дилер ризикує більше, але більше може й виграти.

Брокери й дилери діють також і на позабіржовому ринку.

Крім брокерів і дилерів, на фондовому ринку оперує спеціаліст, котрий як член біржі веде торгівлю цінними паперами, віддаючи перевагу якомусь одному їх виду. Помітною постаттю на фондовій біржі є також маклер. Коли брокери репрезентують інтереси своїх клієнтів, біржовий маклер виступає як дилер і веде торги (біржові збори).

Клієнтові фондового ринку важливо знати технологію відносин з брокером. Основним інструментом цієї технології є наказ клієнта брокеру, оформлений у вигляді заявки: клієнт, виходячи з власних інтересів та ринкової ситуації, у наказі інструктує свого брокера щодо можливих дій.

Перед тим як дати наказ, клієнт дає своєму брокерові гарантії оплати придбаних акцій чи облігацій. Такими гарантіями можуть бути: вексель на суму угоди; переказ на рахунок брокера (як застави) коштів у розмірі певного відсотка від суми угоди; відкриття брокеру поточного рахунка на суму, що дорівнює оплаті угод, котрі доручаються брокеру протягом півріччя; банківська гарантія оплатити всі можливі борги клієнта на першу вимогу брокера (за таку послугу, що є формою страхування, банк, зрозуміло, має право взяти з клієнта певну винагороду).

Біржовий наказ (заявка) має такі реквізити: титульні дані, у тім числі вид замовлення, тип угоди, номер договору, код брокера, вид і найменування цінного паперу; кількість цінних паперів (обсяг заявки); термін виконання заявки; рівень ціни; окремі розпорядження брокерові. Вид замовлення визначає становище клієнта як покупця або як продавця цінних паперів, а тип угоди — характер операції: касова операція, термінова угода, опціон і т. п. Обсяг заявки може бути стандартним, тобто кратним одиниці угоди (100 цінних паперів) або нестандартним (замовлення на купівлю певної партії цінних паперів). За терміном чинності наказ може бути одноденним; до моменту його виконання або відкликання; від початку біржового торгу до якогось зафіксованого моменту тощо

Найважливіший реквізит наказу — ціна. Вона є основною класифікаційною ознакою поділу біржових наказів на типи. Їх три.

Перший тип. Ринковий наказ, тобто доручення клієнта брокеру на продаж або купівлю певних цінних паперів за найвигіднішою ціною. Клієнт дає право брокеру вирішувати це на свій розсуд, довіряючи його професіоналізмові, а тому в ринковому наказі ціна не зазначається.

Другий тип. Лімітний наказ, тобто клієнт встановлює лімітну ціну, за якою він дозволяє здійснити угоду, якщо брокер не зможе домогтися вигіднішої ціни. Інакше кажучи, клієнт доручає брокерові купити цінні папери за фіксованим курсом або нижче, чи продати цінні папери за фіксованим курсом і вище. Накази цього типу звичайно заносяться в книгу “Ліміт замовлень” і виконуються в міру можливості.

Третій тип. Буферний наказ (стоп-наказ), тобто доручення брокеру купити або продати цінні папери в той момент, коли їх ціна досягає визначеного рівня. Особливістю цього типу наказу є те, що клієнт наказує брокеру припинити торгівлю цінними паперами як тільки їх ціни виходять за межі встановленого клієнтом інтервалу. Так клієнт страхує себе від занадто великих втрат за можливої зміни ціни на даний вид цінних паперів.

Наказ брокерові здебільшого доповнюється додатковими застереженнями, найчастіше такими:

а) “на власний вибір”;

б) “найліпший наказ”;

в) “виконати в міру можливості, решту відмінити”;

г) “виконати або відмінити”;

д) “не знижувати”;

е) “не перевищувати”;

є) “або-або”;

ж) “з переключенням”;

з) “усе або нічого”;

и) “прийму в будь-якому вигляді”.

Наказ “на власний вибір” на відміну від всіх інших наказів не ставить перед брокером якихось умов і обмежень. Клієнт дає можливість брокеру діяти на власний розсуд і самому вибрати параметри угоди. Це стосується і кількості цінних паперів, і їхньої ціни, і часу здійснення угоди. Зрозуміло, що такий наказ може одержати тільки висококваліфікований брокер, до якого клієнт має особисту довіру.

Під час одержання від клієнта “найліпшого наказу” брокер намагатиметься за продажу цінних паперів продати їх за ціною вище ринкової, а за купівлі — купити нижче ринкової ціни.

Наказ “виконати в міру можливості решту відмінити” є достатньо зрозумілим без коментарів. До нього варто лише додати, що виконувати можна не обов’язково все замовлення в повному обсязі. Можна й частково. Але в будь-якому разі наказ виконати необхідно негайно. Не виконана частина наказу відміняється.

Наказ “виконати або відмінити” можна було б назвати точніше — “повністю виконати, часткове виконання не допускається”. Цим даний вид наказу відрізняється від попереднього. Спільним для обох наказів є негайне виконання замовлення брокером.

Наказ “не знижувати” стосується тільки операції з готівковими дивідендами. Брокер отримує вказівку, щоб обмеження за наказом не були знижені на суму дивіденду у разі, коли з цінними паперами відбуваються операції без готівкових дивідендних виплат.

Наказ “не перевищувати” також є обмежувальним.

Наказ “або-або” означає, що укладення однієї з угод відміняє всі інші замовлення.

Наказ “з переключенням” передбачає, що виторг від продажу одних цінних паперів може використовуватися для купівлі інших: з одних паперів брокер переключається на інші.

Наказ “усе або нічого” вимагає від брокера продажу або купівлі всіх указаних у замовленні клієнта акцій без винятку, і лише після повного виконання наказу клієнт дає свою згоду на оплату замовлення.

Наказ “прийму в будь-якому вигляді” передбачає придбання клієнтом будь-якої кількості цінних паперів, указаних у заявці, однак не більше за замовлений максимум.

Можуть бути й інші застереження, наприклад, угоду виконати в повному обсязі, але не обов’язково негайно, або угоду виконати в момент відкриття чи закриття біржі.

У світовій практиці використовується кілька способів встановлення цін на фондові папери. Курс може встановлюватися на рівні:

курсу біржового дня укладання угоди;

курсу останнього біржового дня для даного виду цінних паперів, тобто курсу на момент виконання угоди;

курсу будь-якого раніше обумовленого біржового дня (в інтервалі часу між днем укладання угоди та днем закінчення розрахунків за нею);

максимальної ціни продажу або мінімальної ціни купівлі.

Названі форми фондових операцій потребують певних умов їх виконання. Зміст і характер операцій багато в чому визначаються позиціями, котрі займають сторони угоди, а також різноманітними способами прояву цих позицій та інтересів продавця й покупця цінних паперів. Від вибору того чи іншого способу залежить вид фондової операції. Для ілюстрації розглянемо два такі види: продаж позичених цінних паперів, купівля з частковою оплатою позиченими коштами.

У першій з названих видів угод — “продаж позичених цінних паперів” — беруть участь три особи:

а) гравець на зниженні, тобто “ведмідь”;

б) кредитор (в особі брокера або банку);

в) третя особа (другий брокер або інвестор).

Угода складається з операцій, що здійснюються в різний час і які ми умовно назвемо “перший момент” і “другий момент”. У проміжку між ними очікується зміна ціни на певний вид цінних паперів, наприклад, акції певної компанії.

Угода має дозволений правилами спекулятивний характер, і її сенс полягає в тім, щоб отримати певний дохід у вигляді різниці між цінами продажу й купівлі акцій. Головна дійова особа цієї угоди — “ведмідь”. Він розраховує на те, що у вказаний проміжок часу ціна на акції даної компанії знизиться. Відтак “ведмідь” позичає пакет акцій у кредитора, наприклад, у брокера, який готовий дати цінні папери в борг (напрокат) за певну винагороду (премію). Узявши акції в борг, “ведмідь” тут же продає їх третій особі за ціною, наприклад, 100 грн. за весь пакет акцій (перший момент).

Далі події розвиваються так. Припустімо, прогноз “ведмедя” був слушним і ціна акцій упала до 80 грн. за пакет. Тоді “ведмідь” купує ті самі акції, але вже не за 100, а за 80 грн. Куплені акції він повертає кредиторові.

Отже, в перший момент “ведмідь” був продавцем, а третя особа — покупцем акцій, але в другий момент вони міняються ролями: третя особа стає продавцем, а “ведмідь” — покупцем акцій. Унаслідок цих операцій “ведмідь” матиме дохід 100 – 80 = 20 грн. Якщо винагорода, виплачена кредиторові, дорівнює 2 грн., то чистий дохід становитиме 20 – 2 = 18 грн.

Зрозуміло, що успіх “ведмідь” матиме тільки за певних умов:

по-перше, потрібен кредитор, котрий погодився б дати “ведмедю” акції в борг;

по-друге, потрібна третя особа, яка спочатку (в перший момент) погодиться купити у “ведмедя” акції (напевне, це буде “бик”, котрий сподівається на підвищення ціни акції), а потім (у другий момент) продасть їх йому;

по-третє, якщо й справді станеться зниження ціни на дані акції згідно зі сподіваннями “ведмедя”;

по-четверте, якщо винагорода кредитора не перевищуватиме різниці між ціною продажу і купівлі акцій.

У табл. 16 показано схему операції з продажу цінних паперів, узятих у борг, на якій видно загальну картину руху акцій: від кредитора — через “ведмедя” — до третьої особи — і знову через “ведмедя” до кредитора.

Таблиця 16

ОПЕРАЦІЇ З ПРОДАЖУ ЦІННИХ ПАПЕРІВ, УЗЯТИХ У БОРГ

Інший механізм має угода “купівля з частковою оплатою позиченими коштами”. Цей вид угоди має те спільне з попередньою, що в ній беруть участь також три сторони, є два моменти часу, змінюється ціна акції і дозволено спекуляцію. Проте головна дійова особа тут уже не “ведмідь”, що грав на зниженні ціни, а “бик”, який грає на її підвищенні. “Бик” прогнозує, що у вказаний проміжок часу ціна на акції певної компанії зросте.

Відтак “бик” бере в борг гроші у кредитора для часткового і навіть для повного покриття своїх витрат для запланованої купівлі акцій (у назві цього виду угоди слово “частковий” можна опустити). На ці гроші (з додачею власних грошей за потреби) “бик” купує акції у третьої особи, наприклад, за ціною 100 грн. (перший момент).

Припустімо, прогноз “бика” справдився і ціна акції піднялася до рівня 120 грн. Тоді “бик” продає ці акції (вже за новою ціною) і одержані від продажу гроші використовує для повернення боргу (другий момент).

Як бачимо, в перший момент “бик” був покупцем акцій, а третя особа — продавцем. У другий момент вони міняються ролями. Дохід “бика” виникає за рахунок різниці цін (120 – 100 = 20 грн.), щоправда, з цього треба відрахувати винагороду кредиторові. На відміну від операції “продаж” операція “купівля” має не одне коло руху цінностей, а два — рух грошей між кредитором і “биком” і рух акцій між “биком” і третьою особою (табл. 17). Для “бика” (так само, як і для “ведмедя”) потрібні певні умови для отримання доходу від цієї фондової операції: згода на участь у ній усіх сторін, зростання цін і винагорода кредитору не більша, ніж дохід “бика”.

Таблиця 17

ОПЕРАЦІЯ З КУПІВЛІ ЦІННИХ ПАПЕРІВ ІЗ ЧАСТКОВОЮ ОПЛАТОЮ ПОЗИЧЕНИМИ КОШТАМИ

Як уже зазначалося, у нашій країні біржовий ринок перебуває тільки в стадії становлення, тому для глибшого пізнання організації біржової торгівлі цінними паперами доводиться звертатися до зарубіжного досвіду. Особливо яскраву картину багатоликого середовища фондової біржі змальовано О. В. Семенковою: “Якщо угоду і з боку продавця, і з боку покупця буде укладено на біржі від імені клієнта і його коштом, то брокер є лише представником-агентом клієнта, тому ринок, створений сукупністю цих угод, називається “агентським”. Прикладом такого ринку є діяльність “комісійних” і “дводоларових” брокерів на Нью-йоркській фондовій біржі. “Комісійний” брокер — службовець компанії, член біржі і працює в її залі на “підлозі”. “Дводоларовий брокер” — незалежний брокер торговельного залу; колись такі брокери брали комісію в розмірі двох доларів за кожні 100 одиниць реалізованих цінних паперів.

Одержавши доручення клієнта, “комісійний” брокер звичайно залучає спеціаліста з даних акцій. Якщо він у даний момент зайнятий, то може попросити одного з “дводоларових” брокерів віднести доручення спеціалісту. Будучи незалежними ділками, “дводоларові” брокери беруть комісійні за кожне доручення, яке вони допомагають виконати. Ці комісійні виплачуються “верхньою” брокерською фірмою. Робота “комісійних” і “дводоларових” брокерів полягає в тім, щоб забезпечити найліпші ціни для тих доручень, які їм передала “верхня” брокерська фірма.

Доставивши доручення спеціалісту, брокер торговельного залу (це може бути “комісійний” або “дводоларовий” брокер) визначає найліпші ціни — пропоновану і ту, що її правлять. Звичайно він з’ясовує цю інформацію у спеціаліста або зчитує її з електронного терміналу. Озброївшись цією інформацією, брокер розробляє стратегію виконання доручення.

З найліпшою пропозицією, що виходить від брокера торговельного залу, який також перебуває біля спеціаліста, обидва брокери обмінюються назвами фірм, які вони репрезентують, і затверджують деталі угоди, що здійснилася. Ця угода обходиться без прямої участі спеціаліста і кожний із брокерів заробляє комісійні від тієї брокерської фірми, яку він репрезентує (якщо вони, звичайно, не працюють на твердій ставці). Від такої угоди спеціаліст жодних комісійних не одержує.

Якщо найліпшу ціну названо в “лімітній” пропозиції, що її було залишено у спеціаліста для реалізації, то і брокер торговельного залу, який прийшов із дорученням на купівлю, заробляє комісійні і спеціаліст одержує комісійні від брокерської фірми, котра залишила у нього “лімітне” доручення. У разі, коли спеціаліст продає 1200 акцій з власного запасу, він не одержує жодних комісійних. Зрозуміло, що брокер з “ринковим” дорученням на купівлю 1200 акцій не зобов’язаний “хапатися” за ліпшу поточну ціну зразу ж після приходу до місця спеціаліста. Він може одержати вигіднішу ціну, почекавши і запропонувавши котирування нижче за оголошене.

Якщо замість “ринкового” доручення брокеру торговельного залу дано “лімітне” доручення, причому обумовлена в ньому ціна суттєво нижча або вища за переважну ринкову ціну, він може визнати за ліпше залишити це доручення у спеціаліста, щоб той виконав його, коли дозволять ринкові умови. У цьому разі брокер торговельного залу відмовляється від доручення і не одержує комісійних від брокерської фірми.

Виконуючи “лімітні” доручення, складені “комісійними” і “дводоларовими” брокерами, спеціаліст заробляє комісійні від “верхніх” фірм. Звичайно, брокер торговельного залу може сам залишитися біля місця спеціаліста і дочекатися вигідніших умов для виконання “лімітного” доручення. Тоді він сам, а не спеціаліст, одержить комісійні від “верхньої” брокерської фірми. Брокери торговельного залу і спеціалісти одержують комісійні тоді, коли вони дійсно виконують посередницькі послуги. Наприклад, більшість спеціалістів Нью-Йоркської фондової біржі беруть за виконувані доручення комісію в розмірі від 1,5 до 2,9 дол. за 100 акцій. “Дводоларові” брокери заробляють в середньому від 1,0 до 1,5 дол. за 100 акцій...

Дилер має право пропонувати свої котирування, а також, маючи певний резервний капітал і будучи професіоналом, може сприяти більшій ліквідності ринку...

Токійська фондова біржа — це агентський ринок у формі безперервного аукціону, котрий організовано за допомогою книги “Ліміт-замовлень” і табло. Американські й канадські біржі в основному є дилерськими ринками, де безперервний аукціон забезпечується в такий спосіб: кожний дилер, який відповідає за випуск, оголошує ціну продавця й ціну покупця, тобто підтримує безперервний двосторонній ринок через продаж або купівлю акцій за власний рахунок, якщо тимчасово порушується баланс попиту й пропонування.

За правилами Нью-Йоркської фондової біржі кожний дилер-спеціаліст відповідає за ефективне виконання довірених йому посередницьких доручень, тобто їх виконання за найліпшою можливою ціною. Це зобов’язує спеціаліста в будь-який час доводити до загального відома пропоновану і найнижчу ціну, що її правлять продавці на закріплені за ним акції.

У межах однієї угоди спеціаліст не може бути водночас і посередником, і принципалом, це заборонено Правилами біржової торгівлі. Яка б не була ціна на акції, спеціаліст повинен віддати перевагу виконанню доручень, одержаних від клієнтів через брокерів торговельного залу, перед власною торгівлею. Проте у разі, коли доручення, передані брокерами, складно або неможливо поєднати, то пра­вила передбачають, що спеціаліст буде “в міру розумної можливості” виступати як принципал...

Якщо пропозицій, одержаних від клієнтів торговельного залу, бракує, то спеціаліст мусить зробити їх від свого імені. При цьому у нього є деяка свобода у встановленні різниці або спреду між своїми значеннями пропонованої ціни і ціни, що її правлять продавці...

Сучасні брокери та інвестори постійно продивляються переважне значення цін пропонованих і тих, що правлять продавці, на електронному терміналі спеціаліста. Він повинен повідомляти тільки про найвищу пропоновану і найнижчу ціну, що її правлять продавці, на закріплені за ним акції. Можливо, що найважливіший обов’язок спеціаліста полягає в тім, щоб підтримати справедливість і порядок у торгівлі закріпленими за ним акціями.

На Нью-Йоркській фондовій біржі правилом № 390 всім брокерам забороняється діяти як принципалам або посередникам між покупцем і продавцем в угодах з акціями, що котируються, без подання їх на безперервний аукціон, який відбувається в торговельному залі. Це сприяє тому, що більша частина доручень на операції з акціями, що котируються, спрямовується для виконання до торговельного залу. У результаті відбувається консолідація потоку заявок, котра може поліпшити шанси окремого доручення на його виконання за найліпшою можливою ціною; при цьому підтримується монополія спеціаліста та охороняється цінність торговельного залу біржі як центральної Розрахункової палати.

Біржа послідовно захищає правило № 390 як необхідний засіб забезпечення справедливості та ефективності ринку. Проте критики стверджують, що насправді біржа при цьому хоче зберегти свій контроль за торгівлею акціями, що котируються. Деякі брокери-дилери, які є членами біржі, бажали б відмінити правило № 390. Це дало б змогу створити свої ринки акцій, що котируються, подібно до того позабіржового ринку, який вони вже підтримують” (цит. за: [5]).

З усього сказаного випливають такі, зокрема, висновки:

 Механізм торгівлі цінними паперами є дуже різноманітним на різних фондових біржах, і тим більше в різних країнах. Але ця різноманітність не заважає ні досягненню єдиної мети біржової торгівлі, ні уніфікації законодавства, спрямованого на підтримку цивілізованого фондового ринку.

 Функції та взаємовідносини професіоналів на фондовому ринку не є раз і назавжди визначеними. Вони постійно розвиваються в процесі пошуку ефективніших форм організації торгівлі цінними паперами. Змінюються не тільки поєднання (комбінації) функцій і взаємовідносини професіоналів, але з’являються й нововведення, що особливо притаманне країнам, котрі реформують свою економічну систему й тому шукають власної специфіки фондового ринку.

 У розвитку фондової біржі явно помітне прагнення знайти якщо не баланс, то хоча б компроміс між централізацією та демократизацією біржової торгівлі, між суворим контролем і свободою дій. Це прагнення підтримується намаганням фондової біржі встояти під натиском позабіржового ринку, менш надійного, але простішого та зручнішого для багатьох учасників фондової торгівлі.

 Безповоротна електронізація біржової торгівлі (з її перевагами й труднощами) змушує біржовиків не лише вчитися новому в технології обігу цінних паперів, а й удосконалювати старі перевірені методи, дотримуючись вимоги “нове має бути ліпшим за старе, інакше воно не має сенсу”.